5月13日，新三板公司公司總經(jīng)理謝庚在中信證券舉辦的2015新三板高峰論壇上進(jìn)行了近1個小時的演講。
▌“今天談一些自己的體會和看法。我想在這里稍微具體一點描述我們這個市場幾年來的成長。“
我們管全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)市場叫新三板。建立于2013年1月16日，1月16號揭牌，到現(xiàn)在大體上約2年3個月的時間。2013年年底我們的掛牌公司是356家，2014年年底1572家，到昨天（2015年5月12日）掛牌公司數(shù)是2395家。2013年市場覆蓋四個地方，北京中關(guān)村、上海張江、武漢東湖和天津濱海。2014年市場開始覆蓋全國，到目前我們已經(jīng)覆蓋了所有的31個省、自治區(qū)、直轄市。2395家公司中，民營公司占了96%，科技企業(yè)占了77%（高科技企業(yè)），總體以新經(jīng)濟(jì)為代表。這是我們的掛牌公司數(shù)。
2013年全年只有8.14億，2014年全年是130億，而2015年從年初到現(xiàn)在是721億的交易量。這主要跟去年8月25日上線了做市商交易方式有關(guān)，目前已經(jīng)有308家公司選擇了做市商方式。
2013年全年是融資10億元，2014年全年是132億，2015年到昨天為止我們已經(jīng)是321家公司融資375次，融資總額是144億3千萬，所以剛才徐總講今年以來的融資已經(jīng)超過了2013年，這是事實。可以想象今年全年的融資規(guī)模會比較大幅度超過去年。市場參與的熱情也是發(fā)生了很大的變化，對這個市場的預(yù)期發(fā)生了很大變化。到目前為止，我們的投資人大概是11萬1千，投資者賬戶數(shù)。2014年年底這個數(shù)是4萬8千，2013年年底是8千，也就是說2014年全年比2013年年底全年增加了4萬戶。而今年以來又比2014年年底增加6萬戶，而6萬戶新增賬戶中合格投資人就占了5萬戶。從賬戶總量的增長看，比較多的合格投資人已經(jīng)入場。除了合格投資人之外，還有不少的專門投資我們市場的理財產(chǎn)品。半個月前，我們統(tǒng)計市場專門投資的理財產(chǎn)品已超過200支。
2014年全年大概是3個8：8家公司被滬深上市公司收購而摘牌，有8家公司實施并購，有8家公司實施重大資產(chǎn)重組。而今年以來，到目前，已經(jīng)在操作或者申報并購重組信息披露文件的已經(jīng)超過50家，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的背景下并購重組的勢頭已經(jīng)開始啟動。
▌那么我講這些數(shù)據(jù)只是一個鋪墊，這個市場我們可以得出一個概念，過往兩年市場發(fā)展是比較快速的。市場對我們的評價是火爆的，火爆這個詞有點過，得全面的看，相對于滬深交易所來說，我們的交易量不值一提，但是應(yīng)該說參與熱情還是比較高的。為什么會出現(xiàn)這個情況呢？
首先我們趕上了一個很好的背景
因為中國的經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷了30多年的高速增長后，增長要素的供給發(fā)生了很大的變化，傳統(tǒng)的增長模式不可持續(xù)，所以中國面臨經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型和結(jié)構(gòu)的調(diào)整。而這個轉(zhuǎn)型和結(jié)構(gòu)的主力部隊就是中小微企業(yè)，中小微企業(yè)蘊含著很多的創(chuàng)新活力，他對于解決就業(yè)問題，解決整個的增長替代問題等都有重要的意義。而中小企業(yè)的發(fā)展所需的資金靠傳統(tǒng)的金融體系是有問題的。因為在國際范圍，金融架構(gòu)大概分為銀行主導(dǎo)型和以金融市場主導(dǎo)型兩大類。以銀行主導(dǎo)型是以德國和法國為代表的，而金融市場主導(dǎo)型是以美國、英國為代表的。這兩大類特點對應(yīng)的就是間接融資和直接融資體系。而我們亞洲國家總體上處于銀行主導(dǎo)型的間接融資體系，所以在直接融資體系當(dāng)中發(fā)展很不充分，而在資本市場體系當(dāng)中，我們又比較早的直接進(jìn)入了競價市場，而底層市場的發(fā)展不充分，底層市場不充分導(dǎo)致了中國早期天使投資、VC、PE退出通道不充分，所以整個金融架構(gòu)對中小企業(yè)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)發(fā)展過程中風(fēng)險承受是有限制的，所以需要完善中國的金融結(jié)構(gòu)來支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。正是在這樣的大背景下，新設(shè)立市場--全國中小企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，以便和眾多的中小企業(yè)，發(fā)展相對早期的中小企業(yè)來對接，這是我們趕上了這樣一個大的背景。客觀上說，有了我們這樣一個市場，中小企業(yè)進(jìn)入資本市場就不是很遙遠(yuǎn)。這可能是各方面預(yù)期比較好的重要原因。
第二個重要的原因我們趕上了一個深化改革，完善多層次資本市場體系和證監(jiān)會推進(jìn)監(jiān)管轉(zhuǎn)型的大的背景
什么意思呢？就是我們這個市場在服務(wù)中小企業(yè)的同時還承擔(dān)著一個任務(wù)就是深化改革，就是在我們這樣一個市場上，更好的探索市場化的資本市場發(fā)展構(gòu)建的路徑。同時為了打開我們創(chuàng)新發(fā)展的空間，為了增強我們的市場對于眾多中小企業(yè)的包容性，所以我們的市場實行了比較高的投資者適當(dāng)性的門檻。它的作用就是鎖定了風(fēng)險敞口，收窄了風(fēng)險敞口，同時它為市場的創(chuàng)新發(fā)展打開空間。這是我們的第二個大的背景，所以我們能夠有條件做一些機(jī)制上的嘗試。
其次在前兩個背景下，我們的制度構(gòu)建最核心的特點是包容高效。
所謂包容是因為我們的市場定位。
大家知道我們?nèi)珖行∑髽I(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，大家經(jīng)常會探討我們這個市場是場內(nèi)還是場外，首先我覺得場內(nèi)或場外這個概念是一個歷史的物理概念，那么隨著互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展這個概念已經(jīng)逐漸被淡化掉了，取而代之的是資本市場的多元化，而資本市場的多元化構(gòu)建根源于實體經(jīng)濟(jì)的多元化，根源于企業(yè)類型的多元化各種成長階段、各種規(guī)模、各種業(yè)態(tài)特點、各種風(fēng)險特征，企業(yè)的多元化和投資人的多元化。
那么每一個市場的存在都有它服務(wù)的定位群體，要針對定位群體構(gòu)建制度和機(jī)制，以便更好提供服務(wù)和控制風(fēng)險，所以我們市場定位是服務(wù)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)成長性的中小企業(yè)，因此我們是針對創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)成長性的中小企業(yè)的特點來構(gòu)建制度體制，但是從制度空間上來說，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)和滬深證券交易所在法律性質(zhì)來說是沒有區(qū)別的，都是國務(wù)院依據(jù)證券法批準(zhǔn)的全國性證券市場，都是全國性證券市場，首先是證券市場權(quán)益市場，交易的產(chǎn)品是標(biāo)準(zhǔn)化的，第二個他是全國市場不是區(qū)域市場，他的市場覆蓋全國，第三他是公開市場，不是私募市場，交易是向不特定對象的交易，面對不特定對象的交易，發(fā)行是面對不特定對象的發(fā)行，盡管發(fā)行制度是每次發(fā)行的新增股東不超過30家，但是發(fā)行方式上是沒有限制的。所以我們已有的發(fā)行案例，既有投融資雙方見面談的，也有通過證券公司在客戶群里找的，也有通過現(xiàn)場或者網(wǎng)絡(luò)的路演來實現(xiàn)的投資對接，各種方式都有，所以這是公開市場。那么，他的公司是公眾公司，我們以往對公眾公司的認(rèn)識經(jīng)常是以200人為限，200人以上是公眾公司，200人以下是非公眾公司。這個概念對了一半，因為200人以上是事實上的公眾公司，所以我們講公眾性是指他的外部性，而作為我們這個的掛牌公司，無論股東人數(shù)是多少由于你是面對不特定對象的發(fā)行和交易，所以你是公眾公司，因為你具有對外性。所以我們這里的掛牌公司是納入證監(jiān)會監(jiān)管的公眾公司，無論股東人數(shù)實際多少。那么既然是納入證監(jiān)會監(jiān)管的公眾公司，在我們這的掛牌公司股東人數(shù)可以超過200人。這是我們這個市場的基本的定位。
根源于這樣的一個定位，為了更好的服務(wù)企業(yè)，我們制度體系大體有這么幾個要點：
一，準(zhǔn)入體系，一談到準(zhǔn)入就說到門檻，門檻高還是低？我想說門檻是個行政許可的概念，門檻是因為我要設(shè)一個門檻，你向我申報，我看你是否符合門檻要求，符合我準(zhǔn)予你干，不準(zhǔn)予你不可以干，這叫行政許可。第一，股份公司，也就是說首先是股份制公司，否則股權(quán)沒法交易，并且設(shè)立需要滿2年。
第二個叫業(yè)務(wù)明確，可持續(xù)經(jīng)營。大家注意是業(yè)務(wù)明確，不是主營業(yè)務(wù)突出，也就是說你可以不一定是單一主業(yè)，但是你一定得說清楚你是干什么的，你生產(chǎn)什么東西，或者提供什么服務(wù)，你干這件事依賴怎樣的資源要素形成什么樣的商業(yè)模式，怎么形成現(xiàn)金流怎么形成定價怎么形成銷售？怎么形成利潤？過往兩年的業(yè)績狀況只要你能說的清。可持續(xù)經(jīng)營用的是一個底線概念，你要有持續(xù)的現(xiàn)金流并且沒有會計準(zhǔn)則所規(guī)定的瀕臨破產(chǎn)清算的情景。
第三條就是公司治理機(jī)制是健全的，經(jīng)營是依法合規(guī)的。
第四個股份是權(quán)屬清晰的，發(fā)行和交易無違規(guī)情形。
第五個你必須找主辦券商簽服務(wù)協(xié)議，我們實行的是主辦券商制。
這五條實際上是負(fù)面清單，我們理解為如果你沒有這五條基本條件你是不能發(fā)行的。所以這五條我們依據(jù)可識別、可把握、可舉證的原則完全細(xì)化了做成一個指引掛在我們網(wǎng)上。這五條是底線，那么大家說你沒有門檻，是不是什么企業(yè)都能來呢？我想說的一個概念是沒有門檻不意味著沒有標(biāo)準(zhǔn)，我們的標(biāo)準(zhǔn)是市場，我們實行的是主辦券商制，我們要求在這個市場做業(yè)務(wù)的主辦券商要以銷售為目的選擇企業(yè)，以提升企業(yè)價值為目的進(jìn)行持續(xù)服務(wù)和督導(dǎo)，這是我們市場的一個特點，把選擇權(quán)利交給主辦券商，主辦券商怎么做到這一點呢？我們這提供的是一個通道業(yè)務(wù)，實際上報進(jìn)來的企業(yè)沒有不批的，但是如果你選擇的企業(yè)不是投資人喜歡的，那么你后面的產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)窃趺礃拥模吭谖覀冞@個市場是要打造一個全產(chǎn)業(yè)鏈的，既然你推薦這個企業(yè)，將來這個企業(yè)發(fā)行、交易、并購等等一切事情都要通過主辦券商實現(xiàn)。如果你選擇的不是投資人喜歡的企業(yè)，當(dāng)企業(yè)需要融資的時候，你找不到投資人，也很有可能當(dāng)你幫他當(dāng)做市商的時候，你按照做市商的操作要求持續(xù)履行著報價義務(wù)，但是沒人跟你成交，都很有可能，所以他是跟證券公司的利益和風(fēng)險控制密切相關(guān)的。所以從這樣一個情況來看，我們選擇下來的企業(yè)還是有一定水平的。2014年年報剛剛披露完，所有的已經(jīng)披露年報的掛牌公司2320家，平均凈利潤增速是24%，這個數(shù)據(jù)包括了我們的掛牌公司14%的虧損公司，所以用市場眼光選出來的企業(yè)總體質(zhì)量還是不錯的。那么我們沒有財務(wù)門檻設(shè)計，沒有財務(wù)門檻要求，很好的提升了我們的包容度，也就是盈利的、虧損的公司都可以來，各種商業(yè)模式的只要你能說清楚你在干什么，你的資源要素是什么，盈利模式是什么，只要能說清楚就行，所以包容度很高。這個是準(zhǔn)入。進(jìn)來以后，我們的審查是不做取舍的，只就信息披露的文件。不因為存在這樣那樣的問題決定他是否能掛牌，因為我們審查中提出的所有問題都通過披露方式解決，不因存在問題而取舍，這是我們市場很重要的特點。而且我們實行了高度公開透明的工作機(jī)制，電子化受理，網(wǎng)絡(luò)化溝通，持續(xù)報文件，受理即披露，披露即擔(dān)責(zé)。審查后形成的反饋意見也公開披露，公司的反饋意見也公開披露，這種全程披露最大的好處就是最大限度的降低信息不對稱，降低因為信息不對稱而造成的溝通成本。簡單說，就是全市場都知道我們在審查什么，審查過程中我們關(guān)注什么，下次做材料時需要注意什么問題。這是我們的準(zhǔn)入。
交易，我們實行的是多元交易方式，目前我們實行的是協(xié)議交易和做市商交易。協(xié)議交易一種是一對一的協(xié)議交易，另外一種是單向報價點擊成交。第二種方式叫做市商，我們選擇傳統(tǒng)競爭式做市商方式，兩家以上券商做市。另外還有競價交易，目前還沒有上線。三種交易方式也是提高市場包容度。因為目前在我們的市場上，股權(quán)分散度嚴(yán)重差異，最高的有4000多股東，最少的有2個股東。因為沒有IPO，股權(quán)沒有分散，都是存量股份掛牌。平均股東人數(shù)55人，分散度差異非常大，分散度差異大那么流動性需求差異大，因此針對各種流動性需求，設(shè)計不同交易方式。
融資并購是市場非常重要的業(yè)務(wù)。融資并購我們的管理理念叫還權(quán)于市場，凡是公司自治的事，買者自負(fù)的事都交給市場，比如說上次募集的錢用完了沒有？用的怎么樣？下次怎么募集？如何定價凡是該由公司自主決定的，什么時候融資采用什么方式融資融多少怎么定價賣給誰，都還權(quán)于市場，我們只管你干這件事融資并購該讓投資人知道，所以我們只是信息披露文件的事后備案，備案時間大概在10天左右，融資效率較高。
最后 一個原因我們的制度特點提供了比較好的流動性基礎(chǔ)
什么叫流動性基礎(chǔ)？流動的基礎(chǔ)是股權(quán)可以流動，所以我們在股權(quán)鎖定安排上只遵循公司法只關(guān)注公司控制，其他的所持股份都沒有流通權(quán)限制，所以這樣就為PE/VC早期投資者的退出提供便利條件。這就是我們的制度要點，這是吸引力的一方面，這是市場的基本的制度要點。每個市場都有它的特點，都有它的一套制度，要做比較，不光比較排隊時長，還要比較這一套制度哪個更適合你，因為上市這個事情企業(yè)家首先需要搞明白為什么上市？通過上市解決什么問題？如果沒明白，就不能很好的用好這個市場幫助成長。到目前為止，我們很多掛牌公司還沒有過交易或者融資，盡管是掛牌公司，那么這樣會影響市場整體效率，也不利于公司自身發(fā)展。這是我想介紹的為什么我們在比較短的時間內(nèi)獲得這么大的發(fā)展的原因和影響因素。
▌第三個我想講一講，現(xiàn)在大家比較關(guān)心的重點問題：
第一個我想說目前市場還是有一些問題的
市場很年輕，現(xiàn)在市場主要是制度紅利，內(nèi)在價值挖掘還需時間，我想說這個市場其實制度的創(chuàng)新空間還有很大，簡單的說現(xiàn)在只是搭起一個基本的制度框架，下一步深化的空間還有很大，首先第一個深化的就是交易機(jī)制，交易機(jī)制的實質(zhì)本身是要提供一個定價環(huán)境和流動性管理，那么定價環(huán)境這個角度說目前協(xié)議交易定價是有問題的，因為是one by one談的，不是公開市場交易體制。所以協(xié)議交易定價不僅擾亂交易價格形成，比如今天談一筆1塊，明天談一筆100，大家說這個市場大幅波動，但是這個詞不對，這是滬深交易所的概念，它沒有成線哪來的波動呢？他就是無非兩個單筆交易，但是我們的價格是沒有漲跌幅限制的，那個交易是買賣雙方真實意思表示，可能有很多價外因素，你是我的戰(zhàn)略投資人、合作伙伴，但是也不能排除存在利益輸送，總之這個形成機(jī)制呢還有待完善。第二呢，做市股份的取得，坦率說現(xiàn)在做市股份的取得也是以協(xié)議價格而來的，所以也一樣存在跟協(xié)議機(jī)制一樣的問題，而且部分的公司在做市股份取得后，在做市之前取得較低的價格做二次分配，分配給誰也存在不公平。第三，發(fā)行定價有很多復(fù)雜因素，但是我想說所有作為公開市場的定價都應(yīng)該要保證機(jī)會的公平和定價的公允，至少要公開披露。因為我們這個市場高度包容，情況比較負(fù)責(zé)，但是基本原理是一樣的。這是我想說的定價需要一個事實的完善。
第二個大家可能比較關(guān)心的問題是轉(zhuǎn)板問題
轉(zhuǎn)板問題從多層次市場建設(shè)角度來說，各層次市場都有自己的定位，或者說多元市場格局都有自己的定位，但是作為一個整體，多個市場平臺是具有有機(jī)聯(lián)系的，體現(xiàn)在兩個方面：第一不能因為在一個市場上市而對另外一個市場掛牌構(gòu)成障礙，在我這個市場上即使股東人數(shù)超過200人也不會影響IPO，這個問題是解決的；第二個問題就是轉(zhuǎn)板問題，我這個市場上滿足滬深交易所的上市條件，可以直接提出滬深交易所上市申請，這是國務(wù)院決定的原話，但是我想說政策是明確的但是目前正在解決操作中的時機(jī)問題，方案還正在做，路是可以打通的，是可以讓公司做出選擇的，但我想澄清一個概念，轉(zhuǎn)板不是跳板，很多人說你這個市場好，可以轉(zhuǎn)板所以我去你那，為什么呢？因為IPO那太嚴(yán)IPO排隊，到你這可以直接上市，這就錯了，你腦子里的轉(zhuǎn)板實質(zhì)上是跳板的概念。因為真正的轉(zhuǎn)板制度不存在套利空間，所以從基本條件上來說應(yīng)該和IPO是一樣的，這是我要澄清的一個概念。第二個概念，從市場定位來說，全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)不是滬深交易的預(yù)備市場，定位是清楚的，我們有轉(zhuǎn)板的路徑但并不意味著將來滬深交易所的上市公司需要現(xiàn)在新三板上市，不是這樣一個制度安排。我想澄清一下，轉(zhuǎn)板機(jī)制要建立，但我們這個市場不是以滬深上市為目的，滬深證券交易所上市公司也不以在我這掛牌為前提，這個概念要清楚。
第三個大家關(guān)注的問題是投資者適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)較高，是否影響市場發(fā)展？
到現(xiàn)在約10萬多賬戶，正如我剛才所說的，投資者適當(dāng)性本質(zhì)是把合適的商品賣給合適的投資人，投融資對接的本質(zhì)是風(fēng)險匹配，我們這個市場是一個高度包容的市場，企業(yè)的差異化很大，復(fù)合增長率超過50%的有700-800家以上，沒有盈利的大幅虧損的公司也有，還沒有開始盈利的。像互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、醫(yī)藥研發(fā)企業(yè)在處于臨床實驗階段的企業(yè)所以他需要專業(yè)眼光的識別，在這個市場上實行比較高的投資者適當(dāng)性，有利于提高市場包容度，有利于增強市場制度和機(jī)制創(chuàng)新的空間。那么不具備市場適當(dāng)性要求的投資者怎么辦呢？可以通過購買金融機(jī)構(gòu)開發(fā)的理財產(chǎn)品間接投資，現(xiàn)在我剛才說了已經(jīng)開發(fā)的理財產(chǎn)品已超過200支，這個產(chǎn)品可能包括專門投向中小股轉(zhuǎn)系統(tǒng)的專項投資產(chǎn)品可能也包括在多層次市場格局下跨市場組合投資。那么這有什么好處呢？單一投資人信息收集能力、風(fēng)險判斷能力有限，用傳統(tǒng)的PE估值法可能跟我們的市場估值法不一樣，個體投資人除非你是干這個專業(yè)的，否則可能沒有這個能力。第二，個人投資人資金規(guī)模有限，很難做風(fēng)險的組合，很可能所有雞蛋放一個筐子里。但是通過機(jī)構(gòu)發(fā)行的理財產(chǎn)品，有專業(yè)的隊伍在收集、處理信息，在判斷風(fēng)險，機(jī)構(gòu)可以把眾多資金集合做成一個規(guī)模就有組合的能力，有避險空間，所以有機(jī)構(gòu)入市有利于把市場培育成機(jī)構(gòu)投資人市場。今后有沒有調(diào)整的可能性？仍然要看市場需求，根據(jù)實際情況出發(fā)。目前，春節(jié)后市場短期內(nèi)發(fā)生很大的增長，三個月內(nèi)市場指數(shù)漲了140%，很重要的原因是供求結(jié)構(gòu)是失衡的。因為盡管有2395家掛牌，可流通股份只有380家，在可流通股份掛牌公司中，我們掛牌公司的股權(quán)比較集中，真正實際可流通公司有限，主要矛盾不是投資人不夠而是產(chǎn)品供給不足，如再降低投資人適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)將加劇市場供給需求不平衡。隨著市場結(jié)構(gòu)發(fā)展變化，我們再考慮調(diào)整。
與這個相關(guān)的還會問到競價什么時候能實行？
凡是滬深交易有過的事情都要問一遍。市場流動性首先不是由制度決定，而是由流動性需求決定制度供給，制度供給打開的流通空間，是這樣一個概念，流動性需求是由股權(quán)分散性確定的。所以我們滬深交易所上市的公司必須有25%的公眾交易股，過去歷史上叫千人千股，現(xiàn)在叫25%的社會公眾股，我們的市場沒有經(jīng)過公募而是存量股上市，所以平均股東人數(shù)是55，股權(quán)高度集中。目前僅有1家是股東數(shù)超過4000的公司，如果這一家公司考慮競價的話，那價格非得上珠穆朗瑪峰。所以什么叫流動性需求?隨著市場的發(fā)展，大家的增幅、發(fā)行、股權(quán)逐漸的分散化，并且達(dá)到一定股權(quán)分散度，形成規(guī)模、板塊，競價條件才比較充足。現(xiàn)階段，條件仍然不具備。到目前為止我們的制度是沒有問題的，我們的技術(shù)準(zhǔn)備也在做，但是坦率說現(xiàn)階段條件不具備。請大家正確認(rèn)識。
發(fā)行方面，現(xiàn)在雖然比去年有很好的改觀，隨著二級市場的定價和流動性功能的改善，反過來促進(jìn)了投融資的對接，所以今年發(fā)行市場又很大改進(jìn)，但是我們的發(fā)行的產(chǎn)品選擇仍然不夠。接下來我們馬上會推出債券和優(yōu)先股，為各種融資需求的企業(yè)提供融資工具選擇空間，隨著市場的發(fā)展、指數(shù)的推出，我們今年還會推進(jìn)創(chuàng)新產(chǎn)品推動市場。隨著價格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險管理的組合工具，我們會推動產(chǎn)品的創(chuàng)新。
大家還會關(guān)注一個問題分層
大家為什么討論分層？是因為去年國際證監(jiān)會組織對我國市場的評價，他們拿了兩個案例去分析，資本市場對中小企業(yè)的支持狀況，一個案例是我們一個是加拿大。對我們的評價是全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)是高度包容的，正是這種高度包容性使得市場對中小企業(yè)發(fā)展有很大的包容性，才為他提供了高速的發(fā)展，但是這種包容的另一面帶來兩個問題：一、監(jiān)管難度，企業(yè)很多很快，類型龐雜，監(jiān)管難度大；二、投資人信息收集成本高，作為一個海量市場，投資人挑選企業(yè)難度加大，所以市場分層的本質(zhì)就是風(fēng)險的分散管理，實踐的差異化管理我們對市場分層正在研究，是從差異化服務(wù)的角度還是從風(fēng)險分層的角度？差異化制度如何安排？我們正在抓緊研究，目前從國際范圍市場目前還沒有成熟模式，我們也要從我們市場定位出發(fā)，找到一條適合我們自己的分層路徑。這件事情可以告訴大家今年我們也會做。這是大家共同關(guān)心的問題。
最后我想說呢，我們的主辦券商。這個市場是主辦券商制，主辦券商是這個市場很重要的主導(dǎo)地位，這里的券商不是通道業(yè)務(wù)，所以必須調(diào)整理念，這個市場要經(jīng)理四個階段，要經(jīng)歷搜尋市場：投融資雙方互相找，找到以后互相談，交易及其偶發(fā)，沒有中介服務(wù)，沒有市場平臺，這是搜尋市場；第二個發(fā)展階段是當(dāng)搜尋需求大量出現(xiàn)后，一個經(jīng)紀(jì)人群體誕生了，他知道有人互相找，于是積累買方賣方信息，有能力拉在一起達(dá)成雙方能接受的價格，這叫經(jīng)紀(jì)人市場，這也是最早期的證券公司，所以有過經(jīng)紀(jì)人市場積累的買賣雙方信息的能力，知道誰缺錢想找什么樣的投資人，知道誰有錢想投資什么樣的企業(yè)，各類的投融資雙方的風(fēng)險特征是什么，該怎么定價都比較了解；第三個階段，當(dāng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)大量發(fā)展時候，部分經(jīng)紀(jì)人轉(zhuǎn)變?yōu)樽鍪猩蹋３纸灰走B續(xù)性，而做市商市場高度發(fā)展后股權(quán)分散一定程度后才產(chǎn)生競價市場。中國證券市場從一開始建立一步就進(jìn)入到競價交易市場，沒有經(jīng)歷過經(jīng)紀(jì)人市場階段，所以坦率的說我們的券商有一部分的功能缺失，而這個功能缺失是在我們這個市場建設(shè)過程中需要彌補的，需要有找項目的眼光和有給企業(yè)定價的能力，找項目的眼光是什么呢？就是投資人視角找項目，你要知道哪些是有故事能演繹，哪些是有成長空間的，如果還是以從前的眼光找穩(wěn)當(dāng)?shù)目赡懿粫芡顿Y人歡迎。第二，從業(yè)務(wù)組織來說，傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)條塊分割，投行是投行經(jīng)紀(jì)是經(jīng)紀(jì)也不太適合這個市場，這個市場是一條產(chǎn)業(yè)鏈，要著眼于把這個產(chǎn)業(yè)鏈打造完善。證監(jiān)會去年發(fā)的118號文，馬上將允許基金公司子公司、期貨公司子公司、PE/VC類非證券機(jī)構(gòu)承擔(dān)主辦券商職能，推薦和做市，他會反過來加大市場參與的資金量、人才量，而且還能帶來很多理念，這也是對下一步證監(jiān)會監(jiān)管的挑戰(zhàn)和壓力，但是呢也是機(jī)會，通過市場磨合鍛煉出一個更加成熟的投資銀行隊伍。這是下一步市場發(fā)展的重要基礎(chǔ)，最后我想說的是，一個市場的長治久安要有嚴(yán)格監(jiān)管，市場實行高度包容的體系，但我只包容各種類型，但不包容違法違規(guī)，因為對任何違法違規(guī)的包容、容忍都是對其他參與人的不公平，市場會喪失信心，所以最近專項啟動了專項法網(wǎng)行動，絕不意味著打壓，沒有傾向性的而是嚴(yán)格執(zhí)法。所以我們要控制好風(fēng)險，才能為市場謀得可持續(xù)的發(fā)展，那么進(jìn)入這個市場的公司，一定要熟悉市場規(guī)則，如果觸犯了規(guī)則那就要接收市場處理，借這個機(jī)會我給市場參與人給一個忠告，你來我們熱烈歡迎全心服務(wù)，但是如果觸犯法律我們將會依法處理。這是我們共同的市場。謝謝大家。
